Les avoirs en crypto-actifs et les volumes de transaction ont augmenté rapidement dans le monde entier, et les crypto-actifs sont de plus en plus considérés comme une classe d’actifs émergente. Cette colonne constate que les volumes de transaction entre les pays semblent être déterminés par des facteurs pertinents à l’échelle mondiale, tels que les prévisions d’inflation à long terme aux États-Unis, les rendements réels du Trésor américain et les prix de l’or et des crypto-actifs, plutôt que par les récents développements macroéconomiques au niveau national. Les volumes ont également tendance à être plus élevés dans les pays où la pénétration des technologies de l’information et de la communication est plus forte et qui dépendent davantage des transferts de fonds.
Les volumes de transactions de crypto-actifs « on-chain « 1 ont connu une croissance rapide dans le monde entier grâce à l’adoption par les particuliers et les institutions, en particulier depuis le début de la pandémie de Covid-19 et dans un contexte de conditions financières mondiales extraordinairement souples. L’industrie émergente des crypto-actifs est diversifiée et offre différentes opportunités et risques potentiels pour différents types d’actifs. Bien qu’il existe des milliers de crypto-actifs, le bitcoin, l’éther et un petit ensemble de monnaies stables représentent la grande majorité des volumes de crypto-actifs, avec un rôle relativement mineur mais croissant pour la finance décentralisée (DeFi) – un écosystème expérimental de services financiers qui s’appuie sur un grand livre distribué ou une technologie similaire.
À la lumière de son échelle croissante, de sa diversité, de sa complexité et de son interconnexion avec le système financier réglementé qui peut amplifier les risques, comprendre les principaux moteurs de l’utilisation des crypto-actifs est pertinent pour les décideurs politiques, les utilisateurs et l’industrie.
Alors que le bitcoin, le crypto-actif original, a été conçu comme un système de monnaie électronique de pair à pair sans intermédiaire, les crypto-actifs, y compris les monnaies stables, ne sont actuellement pas largement utilisés comme moyen d’échange, bien que des recherches récentes trouvent des preuves que le bitcoin a été utilisé comme véhicule pour des transactions nationales et des paiements internationaux (par exemple, Graf von Luckner et al. 2021). D’autres facteurs pertinents pour l’adoption des crypto-actifs peuvent également inclure les rendements élevés attendus de l’investissement spéculatif (Auer et Tercero-Lucas 2021), leur rôle en tant que couverture macro perçue protégeant contre l’instabilité macro-financière et l’inflation excessive malgré leur volatilité élevée (Blau et al. 2021, Conlon et al. 2021), et l’arbitrage réglementaire, particulièrement lié à l’activité illicite. Compte tenu de leur facilité de stockage et de leur portabilité, les crypto-actifs peuvent également soutenir les personnes vivant sous la menace d’un préjudice de la part de leur famille, des membres de leur communauté ou de gouvernements répressifs » (Peirce 2021). Concernant le DeFi, Harvey et al. (2021) concluent qu’il a le potentiel de surmonter les défis inhérents au secteur financier traditionnel que sont le contrôle centralisé, l’accès limité, l’inefficacité, l’opacité et le manque d’interopérabilité.
Dans un nouvel article (Feyen et al. 2022), nous documentons la montée de l’activité des crypto-actifs sur la chaîne dans le monde entier au niveau des pays – les transactions qui sont directement enregistrées sur le grand livre distribué qui sous-tend un crypto-actif – et nous étudions empiriquement l’association des volumes de crypto-actifs dans les pays avec les principaux facteurs macroéconomiques mondiaux et nationaux.
Essor rapide de l’activité cryptographique dans le monde
Bien que les données soient très lacunaires (par exemple, FMI 2021), il semble que l’activité des crypto-actifs soit un phénomène mondial. Certaines estimations du secteur affirment que 100 à 200 millions de personnes dans le monde possèdent ou utilisent des crypto-actifs en 2021, y compris dans de nombreuses économies de marché émergentes et en développement (EMDE).
Nous utilisons un vaste panel mondial mensuel par pays de volumes de transactions de crypto-actifs sur chaîne de valeur envoyés en dollars américains fournis par Chainalysis, une société mondiale d’analyse de blockchain, pour étudier les moteurs potentiels de l’activité des crypto-actifs de diverses manières. L’échantillon s’étend sur la période d’avril 2019 à juin 2021 et couvre 174 pays et 114 crypto-actifs différents. Nous avons réparti tous les actifs cryptographiques en quatre groupes : (1) Bitcoin, (2) Ethereum, (3) stablecoins2, et (4) DeFi et autres3.
Le volume total des crypto-actifs sur la chaîne au cours des deux dernières années a bondi pour atteindre un total de 2,8 billions de dollars au cours du seul premier semestre 2021. La figure 1 illustre que les volumes en ether (40 %) et en stablecoins (24 %) ont gagné plus de parts au fil du temps par rapport au bitcoin (24 %) ; DeFi et autres crypto-actifs représentent 12 %. En examinant l’activité cryptographique par taille de transaction, nous constatons que les transferts de grande valeur (2,68 trillions de dollars) éclipsent les transferts de plus petite taille (128 milliards de dollars), ce qui suggère un rôle disproportionné de l’activité institutionnelle.
Les données suggèrent également que la majorité du volume est concentrée en Amérique du Nord (les États-Unis en particulier) et en Europe et Asie centrale, ces deux régions combinées représentant 56 % de l’activité globale agrégée sur toute la période de notre échantillon. Si les économies développées et à revenu élevé continuent de représenter une part plus importante de l’activité cryptographique globale en valeur absolue des transferts, toutes tailles de transaction confondues, la part de l’activité dans des régions comme l’Asie de l’Est-Pacifique, l’Amérique latine et les Caraïbes, l’Asie du Sud et l’Afrique subsaharienne gagne du terrain.
Les moteurs macro-financiers de l’activité des crypto-actifs
Les résultats empiriques suggèrent que les volumes de crypto-actifs sont fortement associés à un ensemble de facteurs macro-financiers mondiaux prospectifs – qui peuvent en fin de compte façonner les conditions macro-financières nationales – plutôt qu’aux récents développements macroéconomiques nationaux. Par exemple, en tenant compte d’une série de facteurs mondiaux et nationaux, une augmentation de dix points de base des prévisions mensuelles d’inflation aux États-Unis (sur une base prospective à cinq ans, telle qu’intégrée dans les rendements du Trésor américain) augmente les volumes mensuels de crypto-actifs d’environ 28 points de base. En revanche, les indicateurs macroéconomiques au niveau national (par exemple, l’inflation et le taux de change) ne semblent pas être fortement liés aux volumes au niveau national.
Les volumes au niveau des pays évoluent également dans la direction opposée aux prix de l’or, ce qui suggère que les cryptoactifs sont considérés dans une certaine mesure comme un substitut de l’or – une couverture traditionnelle de l’inflation mondiale. Les résultats impliquent également que les crypto-actifs sont perçus comme une classe d’actifs spéculative « à risque », avec des volumes plus élevés lorsque les rendements réels du Trésor américain – un indicateur des conditions financières mondiales – sont plus faibles. Les volumes de crypto semblent également être soutenus par un effet de momentum dans les prix des crypto-actifs suggérant en outre que les motifs spéculatifs jouent un rôle.
Nous trouvons également des preuves provisoires que l’activité cryptographique est plus élevée dans les pays où la pénétration des technologies de l’information et des communications (TIC) et les abonnements au haut débit par habitant sont plus élevés. Cela offre un certain soutien à l’idée que les crypto-actifs peuvent répondre à certains des défis associés aux paiements transfrontaliers, qui peuvent être lents et coûteux, mais des recherches supplémentaires sont nécessaires pour étayer cela. Les mises en œuvre naissantes de nouvelles technologies (par exemple, le Lightning Network ; voir Poon et Dryja 2016) qui pourraient résoudre les problèmes actuels de débit de transaction des crypto-actifs peuvent contribuer à accélérer l’adoption pour les transactions de paiement (transfrontalières), mais ces technologies sont largement non testées à l’échelle et peuvent également poser de nouveaux risques.
Les crypto-actifs sont de plus en plus considérés comme une classe d’actifs émergente et diversifiée, car les fonctions économiques et les risques diffèrent selon les crypto-actifs (par exemple, les crypto-actifs non adossés, les stablecoins et la finance décentralisée).
Bien qu’ils ne soient pas une panacée pour surmonter les défis du secteur financier, les crypto-actifs et la technologie sous-jacente sont prometteurs pour l’innovation financière, l’inclusion, l’efficacité, la transparence et la formation de capital. Toutefois, compte tenu de leur nature décentralisée et transfrontalière, qui pose des problèmes d’arbitrage réglementaire international, les crypto-actifs présentent également plusieurs risques sérieux, notamment pour l’intégrité financière, la protection des consommateurs et des investisseurs, la concurrence loyale, la souveraineté monétaire, l’application du contrôle des capitaux et la fiscalité (par exemple, GAFI 2021, BCBS 2020, G7 2019). En outre, si les crypto-actifs constituent encore une petite partie du système financier mondial, ils pourraient à terme poser des risques pour la stabilité financière mondiale (par exemple, FSB 2022).
Nos résultats jettent un nouvel éclairage sur la croissance rapide et les divers moteurs derrière l’activité des crypto-actifs et offrent un soutien aux notions selon lesquelles les crypto-actifs sont perçus comme un actif à risque, une couverture macroéconomique potentielle à plus long terme et un outil potentiel pour soutenir les paiements transfrontaliers. Toutefois, nos résultats doivent être interprétés avec prudence : une partie importante de la période d’échantillonnage comprend des conditions financières mondiales exceptionnellement souples ; les données sur le volume des crypto-monnaies ont un historique court, reposent sur d’importantes hypothèses limitatives et ne représentent pas toute l’activité des crypto-monnaies ; et les crypto-actifs représentent une classe d’actifs et une industrie en évolution rapide et de plus en plus diversifiée.